对退出同意的不同观点

对退出同意的不同观点

面对已经在实践中得到运用的退出同意策略，目前理论和实务上褒贬不一。持批评观点的人认为，退出同意的使用，显然是为了刺激潜在的不合作债权人接受债券交换要约，因此，它具有某种隐含的强制性：要不是预见到被留下来的债券没有必要的保护性条款，不合作者就不会接受交换要约。这种观点认为，在债券交换要约中适用退出同意所体现的这种强制性存在危害。

潜在的不合作者通常被认为不明智，不能看到绝大多数相同债券持有人认为很明显的交易利益，或者被说成是机会主义者，等着其他债权人给予债务国减免后，再向债务国请求对债券的足额支付。这些说法的一个基本假设是，绝大多数债券持有人实际上相信，交换后的新债券的金融条款是必要的，并且最终有利于所有债权人的利益。但是，批评者指出，如果它们并非必要，或者不利于债权人的利益，又该当如何呢很可能在某些情况下，某个交换要约毫无利益可言，几乎没有债券持有人实际上愿意接受它，但由于退出同意的使用构成一种事实上的强迫，债券交换最终还是得以实现。 [22]

这种观点认为，对旧债券的退出修改肯定会损害这些债券在交换后的二级市场价值，减少债券最终被偿还的可能性，或者使不交换的债权人更难对发行人采取法律补救方法。债券持有人由于预期到所留下的是一种受到削弱的债券，即使他不相信交换是有意义的，他也可能被迫接受，仅仅是因为他不想冒那个险，即大多数债券持有人会同意这个要约，并批准这些修改。因此，它仍然是一种囚徒困境，这最可能存在于债券分布广泛，而持有人没有有效的方法相互交流的情形。 [23]

为了解决上述批评中提出的问题，有一种折衷观点认为，对于上述囚徒困境，可以通过一种特殊的交换要约来解决。在这种交换要约中，发行人预先同意，在要约获得一定水平的认购，足以进行退出同意后，允许债券持有人在一段合理时期内自由决定是否接受要约。当然，从策略上看，这种方法仍然有一定的风险，债券持有人会直到获得发行人的通知时才会对最初的交换要约做出明确的答复。 [24]

对退出同意持支持态度的人则认为，反对者关于债券持有人是分散的、不协调的和缺少交流的观点，实属危言耸听。事实上，目前的国际债券市场由大型的复杂的机构购买者所主导，他们习惯于就共同关心的问题相互交流。 [25]此外，没有什么实证证据表明，由于所要求的约定条款的修改给债券持有人带来重大的价值损失。这支持了这样一种推论，即发行人利用退出同意是善意而非恶意，主要是为了阻止不合作者破坏有利于发行人和债券持有人的交换，而不是企图欺骗粗心的或散乱的债券持有人